兴业证券-联邦制药-3933.HK-门冬胰岛素年内将获批，收入结构持续优化-210413

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胰岛素维持高增长，收入贡献进一步提升＃：公司2020年实现营业收入87.72亿元人民币（下同），同比增长4.53%；归母净利润为7.03亿元，同比增长9.54%。

分板块来看，中间体和原料药业务2020年分别实现对外销售收入14.30亿元和36.21亿元，同比分别增长11.7%和0.8%。

制剂业务2020年销售收入为37.22亿元，同比增长5.8%。

其中，糖尿病产品销售额持续稳健增长，胰岛素系列产品销售额合计12.35亿元，同比增长35.7%。

进一步拆分来看，重组人胰岛素和甘精胰岛素销售额分别为8.33亿元和4.02亿元，同比分别增长21.2%和80.6%。

门冬胰岛素年内将获批，生物药集采影响有限：公司的门冬胰岛素注射液及门冬胰岛素30注射液已申报生产，预计将于年内获批。

这两款门冬胰岛素系列产品上市后，公司将同时拥有重组人胰岛素、长效胰岛素和速效胰岛素，在胰岛素领域的布局初步完成。

同时，凭借原有胰岛素产品建立起来的销售渠道，门冬胰岛素系列产品上市后有望更快放量，助力业绩增长。

随着全国药品集采机制的不断成熟和覆盖药品领域的扩大，未来胰岛素系列产品也可能被纳入集采目录。

根据PDB样本医院的统计数据，2020年公司重组人胰岛素和甘胰岛素的市场份额分别为4.88%和1.41%，仍处于较低水平。

因此，即使未来胰岛素进行全国集采，公司亦有望通过集采中标快速提升市场份额，弥补降价的影响。

除了即将上市的门冬胰岛素以外，公司在糖尿病领域还有利拉鲁肽、德谷胰岛素、索玛鲁肽等较多产品处于不同的研发阶段，在类风湿性关节类、皮肤病、眼科等多个适应症上亦有相关产品布局。

随着这些新产品的陆续上市，公司的产品管线将进一步扩容。

我们的观点：虽然未来胰岛素可能被纳入全国药品集采目录，但公司的胰岛素产品目前市场份额均并不高，政策的负面影响有限；叠加门冬胰岛素上市在即、其他产品的研发顺利推进，公司的收入结构将不断优化，业绩有望维持稳健增长。

风险提示：中间体和原料药价格波动风险、胰岛素集采速度及价格降幅超预期、研发进度不及预期。