中银国际-派林生物-000403-采浆扩张+产品协同，公司更名进入新阶段-210421

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公司公告2020年财务表现，全年营业收入约10.50亿元，同比增长14.66%；净利润1.86亿元，同比增长15.9%。

支撑评级的要点浆源扩张推动收入增加。

目前公司在营浆站为11家，2家待验收。

哈尔滨派斯菲科拥有10家在营浆站以及9家获批待建浆站。

同时，公司与新疆德源签署战略协议，新疆德源将每年向公司提供不少于180吨原料血浆。

在血浆紧缺的大背景下，公司浆源的扩张将给公司带来较明显的收入提升。

产品协同提升吨浆利润。

公司的传统优势产品为狂犬病人免疫球蛋白，派斯菲科的优势产品为人纤维蛋白原。

在派斯菲科资产重组后，公司有望在产品线上实现优势互补，同时在新产品研发上协作共进，达到1+1>2的效果。

公司凝血VIII因子于2021年1月获首次批签发，未来将持续提升吨浆利润。

原料短缺，供给吃紧。

新冠疫情对全球血液制品行业造成了冲击，尤其是原料血浆的采集量下滑明显。

世界血液制品巨头CSL预计2020年4-6月采浆量下滑25%。

血液制品的供给已经出现短缺的迹象。

在疫情大流行的背景下，进口血液制品的安全性将受到考验。

国产血液制品有望迎来进口替代的机会。

血液制品需求持续膨胀。

2020年各品种血液制品批签发量均保持增长，人血白蛋白同比增长16%，静丙12%，纤原59%，暗示血液制品需求仍旧不断上升。

在采浆量萎缩的情况下，血液制品供不应求的局面将更为明显，血液制品价格或将受到影响。

估值派斯菲科资产重组时的业绩承诺为2020年-2022年分别实现净利润7500万元、1.2亿元、1.8亿元。

在重组完成后，考虑到并表带来的业绩增厚，我们重新调整了盈利预测，公司2021-2023年归母净利润分别为5.02亿元、7.00亿元、7.72亿元（此前2021-2022年净利润预测为3.52亿元、4.76亿元），对应P/E分别为55、40、36倍。

评级面临的主要风险采浆不及预期、血液制品政策风险、产品质量与安全风险等。