兴业证券-正邦科技-002157-淘汰结束轻装上阵，Q2有望起量，自主成本将进入快速下降期-210429

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投资要点事件：正邦科技2020年营收491.7亿元（同比+101%），归母净利润57.4亿元（同比+249%），每10股派发现金红利7元。

2021年Q1营收127.1亿元（同比+78%），归母净利润2.1亿元（同比-77%）。

2020年出栏放量，自产仔猪成本有效控制。

2020年公司出栏955.97万头，同比上升65.28%，首次跃居行业第二。

全年肥猪出栏724.6万头，均价33元/kg,完全成本约27元/kg，肥猪头均盈利779元，肥猪盈利56.4亿元。

仔猪出栏231.4万头，盈利约15亿元。

种猪淘汰亏损15亿元左右。

Q4公司持续放放量，共出栏363.48万头生猪。

其中肥猪出栏274万头，均价30.1元/kg，均重135.7公斤。

自产仔猪育肥出栏156万头，完全成本19.6元/kg，自繁自养盈利22.2亿；死淘母猪45万头，亏损14.4亿；外购仔猪育肥出栏73万头，完全成本34.8元/kg，亏损4.7亿。

仔猪出栏89万头，仔猪盈利0.9亿。

Q4养殖板块贡献利润4亿元左右。

2021年Q1继续淘汰大量种猪拖累业绩。

Q1产能逐渐释放，出栏逐月增长。

Q1出栏生猪257.86万头（同比+146%），其中肥猪201.1万头，仔猪56.77万头。

肥猪均价27元/kg，完全成本估计21.8元/kg，均重125KG，肥猪头均盈利650元，肥猪盈利约13亿元。

仔猪头均盈利525元，仔猪盈利约3亿元。

Q1公司淘汰35万头低效母猪，头均亏损近4000元，Q1淘汰种猪估计亏损14亿元左右。

Q1饲料利润0.1亿左右。

淘汰种猪接近尾声，出栏环比有望明显改善，仔猪成本有望快速下降。

2020年Q4至2021年Q1总计完成80万头低效母猪淘汰，淘汰工作已经进入尾声。

Q1为调整过渡期，出栏尚未明显放量，但3月出栏量超百万头，产能已开始逐步释放。

公司整体种猪群将进入高效阶段，仔猪成本进入快速下降期。

截止Q1公司能繁119万头，后备80万，后备已经没有三元母猪。

目前自产后备二元上量，预计二季度开始出栏环比会明显改善，全年出栏量预计2000万头，上半年占30%，下半年出栏将进一步放量。

未来1-2年350万母猪有望完全自主循环，仔猪成本预计明显低于非瘟前水平。

公司是2020年国内引种规模最大的企业，2021年3月14日新增2400头引种，截至2021年3月，公司已完成9120头国外优质原种猪的引进，预计6月前继续引种，累计引种将超1万头。

2020年3月第一批引进的种猪已于11月顺利产仔，平均单胎产仔数16头，最高可达18~19头。

展望未来1-2年，海外引种开始真正发挥效能，350万母猪有望完全自主循环，种群效能将完全发挥出来，仔猪成本预计明显低于非瘟前水平。

投资建议：公司产能快速增长，自产仔猪成本控住出色，提前主动淘汰低效产能轻装上阵，未来有望快速成长。

我们调整2021-2023年归母净利润分别为：78.6、62.2、52.1亿元，基于2021-4-28日收盘价，对应PE分别为：5.7、7.2、8.6倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料成本上升；价格波动剧烈；产能释放不及预期。