中银证券-王府井-600859-有税复苏免税放量，双轮驱动共促发展-230417

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（以下内容从中银证券《有税复苏免税放量，双轮驱动共促发展》研报附件原文摘录）
　　王府井(600859) 　　公司发布2022年年报。22年公司实现营收108亿元，yoy-15.32%；归母净利润1.95亿元，yoy-85.45%，22年业绩下滑主要系门店闭店及减租让利影响。伴随疫后居民消费逐渐释放，有税业态迅速恢复以及万宁免税项目积极推进，公司业绩增长可期，维持增持评级。 　　支撑评级的要点 　　疫情冲击门店正常经营，叠加让利致业绩修复受阻。22年公司实现营收108亿元，yoy-15.32%，同店yoy-18.98%；归母净利润1.95亿元，yoy-85.45%。其中22Q4实现营收23.33亿元，yoy-26.42%;归母净亏损2.2亿元，yoy-137.97%。22年受疫情冲击，公司旗下门店出现不同程度闭店，大型门店中全年仅4家基本正常经营，8家门店闭店时间超过两个月，且公司在特殊期间为商户减租让利3.92亿元，导致业绩大幅下降。 　　疫下有税业务整体承压，疫后各业态稳步复苏。分业态来看，22年公司百货板块实现营收55.38亿元，yoy-22.11%，但仍为公司主要业绩构成。奥莱闭店数量多，营收yoy-8.03%。购物中心表现相对稳定，实现营收21.66亿元，yoy+5.07%，剔除收购购物中心公司股权影响，yoy-13.34%。超市业态受特殊期间刚需消费带动，降幅呈减缓走势;专业店业态受需求萎缩影响，收入同比下降15.91%。疫后各业态恢复迅速，23年1-2月，奥莱/购物中心/买手店/线上销售规模同比分别增长26%/10%/47%/50%。 　　万宁免税项目正式开业，积极推进“有税+免税”双轮驱动发展。截至22年，免税公司共计780人（含万宁一线员工），招商采购团队全年共深入对接823个免税品牌。23年1月18日王府井国际免税港正式试营业，离岛免税购物小程序也于1月末正式上线。自试营业至1月末，到店客流同比增长128%，整体销售同比增长67%。目前一期项目已于4月9日正式营业。王府井充分利用万宁差异化区位特点、公司品牌知名度、供应链高度一体化等优势，持续拓宽免税渠道品牌。万宁项目将为驱动王府井业绩助力，公司将充分发挥“有税+免税”双轮驱动特色路径，蓄力发展。 　　估值 　　短期看，公司各业态客流有望逐步恢复带动销售复苏；中长期来看，新项目扩容释放增量，结合自身渠道优势，利好政策持续推进，业绩增长可期。我们预计公司23-25年EPS为0.90/1.15/1.39元，对应市盈率分别为27.3/21.3/17.7倍，维持增持评级。 　　评级面临的主要风险 　　疫后需求恢复不及预期、免税市场竞争激烈、新项目经营不及预期风险。