兴业证券-可转债研究：谁人收桅，谁人起帆-210620

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投资要点新券再现“分化”，银行转债&＃低资质品种估值深调近期上市的濮耐、起帆等新券定位较低。

转债估值对于流动性敏感，相比新券上市直接反映当前的状态。

当流动性边际转紧、情绪转弱时，新券定位会更低，但随着时间的推进新老券的分化会有所收敛；如果流动性情况维持平稳，类似起帆这样的新券有机会迎来估值修复的机会。

6月以来银行转债估值再次压缩。

包括银行转债的一些优质品种跟随正股快速压缩，一方面反映了权益的预期；另外，优质银行转债在5月主动抬估值，到6月的主动压估值，可能同样反映了转债整体情绪的转弱。

低价/高溢价的品种估值出现压缩。

定位在95元以下的转债品种平均下跌2.5元，为2月以来首次。

5月在流动性宽松预期加速了固收资金入场。

但这部分资金承受回撤的能力较弱，在权益预期不高的话，市场调整时反而波动放大。

综合来看，三个现象均反映了转债情绪边际走弱，这指向转债类产品大概率出现明显的赎回。

考虑到目前市场的赎回并未受到类似“华夏幸福信用事件”的冲击，赎回目前更多是基于风险收益的衡量，出现系统性压力的概率有限。

半导体&新能源汽车：领涨板块投资机会梳理近期反弹的依然是热门的新能源、半导体设备/原料链，且具有相似逻辑（扩产带动中上游需求），基本面表现强劲；另一方面业绩消化后半导体设备&材料、动力电池板块估值明显下降，配置性价比提升。

同时我们也得看到，如半导体光刻胶相关品种依然局限为主题并尚未能量产，电池正负极等细分扩产可能导致竞争格局恶化，电池隔膜等竞争格局较好的方向估值也已不便宜。

市场策略：择机博弈情绪，关注中报机会代表成长方向的创业板指数已持续震荡半月，而沪深300等大票指数反而持续走弱。

往后看，博弈“假期效应”负反馈阶段有望接近尾声，海外道指和纳指的背离也指向当前全球都是结构性行情为主，除非美联储的鹰派落到实处，否则风险偏好持续压降的基础不够。

周期方向的机会依然在于业绩的超预期，而成长方向在把握业绩的同时，也要观察流动性的边际变动。

估值整体水平快速压缩后，虽然仍处于中等位置，但部分品种的吸引力逐渐上升，部分长期资金就部分品种的配置会逐渐展开。

结构来看高平价转债相对低平价转债更有吸引力。

今年市场整体震荡为主，转债估值上当年也没有明显的优势部位。

博弈时需要采取反向的手段。

转债需要跟随权益做文章，另外可以逐渐布局中报行情，需要更加强调业绩同估值的匹配。

风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期。