国信证券-兔宝宝-002043-2022年中报点评：Q2增长有所承压，变革升级中长期可期-220826

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　　Q2增长有所承压，股权激励摊销影响业绩。2022H1公司实现营收37.3亿元，同比-2.5%，归母净利润2.7亿元，同比-15.0%，扣非归母净利润2.1亿元，同比-12.1%，EPS为0.34元/股，收入同比下滑主因核心市场华东区域受疫情影响拖累，以及地产需求低迷导致大B端业务承压明显所致，同时股权激励费用增加进一步影响业绩，剔除股权激励摊销费用影响后扣非归母净利润同比+2.5%；其中Q2单季度实现营收21.1亿元，同比-14.5%，归母净利润1.7亿元，同比-18.6%，扣非归母净利润1.4亿元，同比-20.5%。
　　盈利能力稳定，费用率小幅提升。分业务来看，装饰材料/定制家居业务分别实现收入28.6/8.3亿元，同比-1.3%/-4.0%，其中装饰材料板块中板材产品/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为18.8/1.9/7.91亿元，同比-7.9%/+30.7%/+10.8%，定制家居板块中兔宝宝全屋定制实现收入2.1亿元，同比+26.4%，青岛裕丰汉唐实现收入4.7亿元，同比-10.6%。综合毛利率18.8%，同比+1.4pp，其中装饰材料/定制家居业务分别为16.7%/24.3%，同比+1.9pp/+0.7pp,期间费用率10.2%,同比+2.1pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别+0.5pp/+1.6pp/-0.2pp/+0.2pp,管理费用同比增长47.2%，主因职工薪酬和股权激励费用同比增加1217和4510万元。
　　现金流有所承压，应收规模可控。2022H1实现经营性净现金流-0.12亿元，上年同期为1.74亿元，收现比99%，同比-5.8pp,付现比96.1%，同比-7.3pp，其中Q2单季度经营性净现金流3.8亿元，同比-17.4%。截至2022H1应收账款及票据14.4亿元，上年同期为9.8亿元，主因裕丰汉唐应收款增加影响，但规模总体可控。
　　风险提示：地产竣工需求不及预期；渠道产品拓展不及预期；疫情反复投资建议：深化多元化渠道建设，变革升级中长期成长可期，维持“买入”公司作为装饰板材行业龙头企业，深化装饰材料业务分公司运营模式，立足C端零售渠道，进行多元化渠道建设，大力拓展家具厂、装饰公司等多元化小B业务，并通过工程代理商培育大B端业务，同时“零售+工程”双轮驱动定制家居业务，变革升级中长期成长可期。考虑到地产及疫情阶段性影响，下调盈利预测预计22-24年EPS分别为0.89/1.04/1.26元/股（前值1.05/1.32/1.60元/股），对应PE为9.7/8.3/6.9x，维持“买入”评级。