中银国际-策略周报：价值存修复，成长仍占优-220821

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　　价值蓝筹有低预期差修复的空间，阶段性风格或有趋于均衡表现，但考虑到本轮经济复苏的弹性和弱现实预期，成长向价值的风格切换难度较大。
　　国内稳增长正预期差正在形成。因疫情反复和部分地区限电影响，股、债、商品跨市场资产对国内经济定价了过度悲观的预期。同时，我们看到地产政策环境处于不断改善的过程中，融资端保交付，需求端利率下行与地方刺激政策正在形成组合拳，宏观财政和货币政策有进一步扩张的空间，在“金9银10”开工旺季的带动下，需求有望修复。经济基本面正预期差有助于A股市场企稳回升仍要保持多头思维。
　　弱需求流动性宽松逻辑短期持续演绎。7月国内经济数据全面低于预期，7月经济数据的全面回落与此前的PMI、社融数据走弱形成相互印证，引发市场对于内需进一步修复空间乃至全年增速目标的担忧。我们在之前周报中指出，7月以来市场对于后续实体经济需求的预期从5月末以来的单边修复转为波动观望。当前市场正在计价极为悲观的短期基本面预期，短期来看，市场仍将持续演绎需求弱+流动性宽松的逻辑。当前来看，地产产业链的下行和风险是内需疲弱的主要因素，而销售端经营性现金流的改善是当前来看最为直接和可行的手段。预计季末基本面预期有望得到一定程度修复。随着实体需求的边际修复，市场对于基本面的悲观预期有望得到边际修复。当前宏观环境仍有利于成长风格表现，但目前赛道股交易集中度和持股集中度较高，热点轮动加剧，操作难度加大。相较之下，大盘价值赔率处于较低水平，稳增长政策进一步发力可能会带来价值蓝筹估值的阶段性小幅修复。
　　低估值稳增长与高景气成长行业之间表现有望转向均衡。近3个月，市场交易的主逻辑为我们此前提到的存量景气预判下优先侧重景气稀缺方向，低估值价值蓝筹呈现跷跷板式下行。复盘21年以来低估值稳增长相关行业及指数走势来看，政策推动的预期先行，成为风格及行业表现的核心因素，进入8月，尽管市场预期较低，但稳增长举措仍在有序推进。以上证50所代表的低估值价值蓝筹成交额占比分位以及股权风险溢价角度来看，当前相关板块及行业也已步入底部区域，重新具备一定配置价值。科技成长板块短期交易拥挤度较高，在行业指数近期加速上行后，波动率放大或难以避免，但电动车销售旺季9-10月即将到来，且宏观风格切换信号并不明显，难言结束，因此当前阶段建议适度转向配置均衡。
　　下半年AR/VR终端新品将持续推出，产业生态尚未闭环，VR赛道仍是蓝海。目前面向消费者的虚拟现实开发内容缺乏变现渠道，尚未形成良好的产业生态和正向循环，VR头显仍没有成为广大消费者的刚需产品，产业生态仍未闭环，依旧大有可为。我们预计下半年开始，随着新品的逐渐发布，消费者市场会逐步打开，赛道蓝海价值有望被持续发掘。投资上，A股方面建议关注歌尔股份、三利谱、创维数字。
　　风险提示：内需修复不及预期，疫情发展超预期恶化，VR产品推出不及预期。