中银国际-福昕软件-688095-订阅收入高速增长，加大研发推进长期布局-220821

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　　公司发布2022年半年报，实现营收2.9亿元（+8.9%），剔除外币汇率波动后，较上年同期增长10.2%；实现归母净利0.2亿元（-56.1%），扣非净利-0.1亿元（-186.3%）。公司订阅收入高速增长，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　销售、研发投入加大，利润短期承压。公司Q2实现营收1.4亿元，同比增长7.6%，相比一季度10.3%的收入增速略有放缓。2022年上半年归母净利、扣非净利下滑主要系:(1)公司销售、管理、研发三项费用较上年同期增加4,068万元，主要是对人员薪酬、研发费用、合作推广、销售平台费用投入等增加所致。其中研发费用同比增长36.4%，2019年至2022年H1，研发费用占各期营收比例分别为15.4%、16.1%、27.5%和31.3%;(2)公司报告期内计提对联营企业投资损失1,352万元，影响公司经常性损益-1,352万元。
　　订阅转型成效显著。公司加速订阅转型，报告期内，PDF编辑器、电子签名等订阅总收入达0.5亿元（+44.1%），占营业收入的比例达19.11%。其中，国内市场订阅收入0.1亿元（+33.5%），海外市场订阅收入0.4亿元（+48.2%）。截至2022年6月末，订阅ARR达1.0亿元，较2021年末增加了16.6%。
　　下半年信创采购有望对公司形成利好。2022年信创产业进入规模化推广阶段。公司继续开拓国内办公软件市场，和伟仕佳杰、神州数码达成协议，建立渠道分销体系。报告期内国内市场代理销售收入同比增长135.6%，占国内营收比例由去年同期的11.4%迅速提升至23.9%。
　　估值
　　调整2022~2024年净利润为0.6、0.9和1.2亿，EPS为0.93元、1.36元和1.75元（考虑公司加大投入，下修39%-53%），对应PE为81X、55X和43X。维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　业绩大幅下滑风险；产品竞争力风险；海外经营风险。