中银国际-奇安信-688561-重新洗牌，新军坐稳“头把交椅”-220807

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　　行业进入等保2.0和数据安全时代，同时收获国资入股，网络安全龙头奇安信保持高成长优势，市占率持续提升。尽管收入体量基数较大，公司21年收入仍然实现40%的高速增长。预计年内战略投入期结束后，进入业绩转换期，业务成熟度、控费能力均将增强，扭亏在即，网安市场竞争格局随之进入新阶段。首次覆盖，给予公司增持评级。
　　支撑评级的要点
　　网安行业变局在即，公司有望坐实领军地位。网安传统格局呈碎片化，集中度较低。随着等保2.0的推进，政企网安刚性需求凸显。国资纷纷入股网安企业，“国家队”更易抢占特定市场项目机会。公司引入中国电子作为战略投资者，在其PKS体系中承担主力军角色。2021年公司市占率达9.5%，保持提升，并有进一步拉开差距态势。国内网安市场或将复刻海外规律，向寡头格局演进。奇安信有望成为最终跑出的厂商。
　　高基数之上还在高成长。政府及关键信息基础行业（“关基”）客户对数据安全需求提升，相关收入占公司的40%以上。未来两年，公司营收向百亿级大关靠近，但增速仍在行业之上（5年收入CAGR达54.7%，行业为23.5%，22Q1收入同增45%）。公司全面布局数据安全领域，成效显著。21年数据安全与隐私保护产品收入同比增长超50%。
　　互联网打法抢占市场，盈利空间充足。公司目前尚未盈利，采用类似互联网打法快速抢占市场。随着公司优势地位巩固，进入正常发展阶段，21年扣除股份支付费用后,研发、销售、管理费用率同比下降1.4、2.9、2.2个百分点。剔除限制性股票激励计划和社保减免的影响后，公司净利相比去年减亏幅度超40%。
　　估值
　　预计2022~2024年收入为79.9、108.0、144.2亿元、净利润为1.3、3.3、6.5亿元，考虑公司目前所处阶段，采用PS估值，对应4.3/3.2/2.4倍，低于行业平均水平。同时PE分别为260/107/53倍，也将随着盈利能力体现而快速消化。因此首次覆盖给予增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　尚未盈利风险；应收账款风险；政策推进不及预期；技术研发风险。