渤海证券-信用债月报：城投债供给回升，地产债再起波澜-220628

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核心观点：截至6月27日，6月各期限发行指导利率全部下行，整体变化幅度为-9BP至-2BP。

6月信用债发行量回升，净融资额增加；二级市场方面，信用债总成交量环比小幅上升，仅中期票据成交量较上月减少，其余各品种成交量均较上月增加。

信用利差方面，中短期票据、企业债、城投债信用利差有所分化，整体呈短期限品种走阔，中长期限品种收窄态势。

结构性资产荒行情持续，现阶段短久期下沉资质仍为主流策略，中高等级信用债较为拥挤，多数品种信用利差压缩至低性价比区间，各品种3Y-1Y，5Y-3Y期限利差整体处于历史高分位，(AA)-(AAA)和(AA+)-(AAA)评级利差回归历史低分位，适当拉长久期的策略性价比依旧优于下沉评级的策略。

目前5年期AAA级城投债信用利差处历史中位，5年期AAA级中短期票据和企业债信用利差位于历史中高分位，长期限产业债仍存在一定配置机会，甄别主体资质后可适当布局。

地产债方面，6月地产债发行量较上月小幅下降，净融资额持续为正，地产行业资金持续净流入有利于缓解流动性压力，但三季度地产行业偿债规模较大，部分房企仍面临一定资金压力，对此需保持关注。

6月下旬地产债市场再度动荡，远洋控股集团（中国）有限公司、碧桂园控股有限公司和碧桂园地产集团有限公司等未出险的资信较好的主体名下多只债券价格快速下跌，价格跌破80元甚至更低，投资者对地产债的市场信心依旧不足。

房地产走势疲弱，4.29政治局会议定调后，各地政策放松频次和力度均在上升，不断加码的因城施策和房贷利率下调正在推动销售数据修复，5月商品房销售面积和销售额跌幅环比收窄，销售筑底行情有望确认，预计三季度销售将逐步企稳，基本面颓势有望得到扭转。

我们认为，“稳增长”目标下，居民需求端和房企融资端政策将继续发力，未来政策叠加将形成合力进而推动市场复苏。

行业马太效应下，信用分化持续，安全性高的高等级国有企业更受市场青睐，中长期资金可等待机会酌情配置，通过拉长久期，向确定性要收益；弱资质民企信用风险仍有待释放，暂不建议下沉评级。

城投债方面，6月城投债发行利率继续下行，城投债发行量回升，结构性资产荒行情得到一定缓解，抢券情绪有所消退。

稳增长和防系统性风险的背景下，城投违约的可能性很低，尽管信用利差整体处于历史较低水平，但城投债仍可作为信用债重点配置品种。

预计三季度城投债供给将有所增加，但资产荒行情仍将延续，四季度稳信用落地后债市收益率有望上行。

因此，三季度城投债利差空间大概率仍维持在较低水平，投资者可考虑配置半年以内的短期限高等级城投债作为过渡，赚取一定票息的同时为四季度的行情腾挪资金。

城投债配置策略建议在“优质地区高等级债+拉长久期”、“优质地区下沉资质+短久期”、“中等地区信用挖掘+中短久期”中相机转换。

风险提示经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。