中银国际-敏华控股-1999.HK-多品类协同发展，内外销双轮驱动增长-220518

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公司于5月16日公布2021/2022财年报，全年营收217.88亿港元，同增30.60%，净利润22.47亿港元，同增16.78%，维持高速增长态势。

公司以功能沙发产品为核心品类拓展床类等业务，内外销驱动下增长潜力较大，维持买入评级。

支撑评级的要点多品类驱动收入高增长。

分产品看，2021/2022财年公司沙发及配套产品收入146.17亿港元，同增24.68%，主因沙发销量在海外渠道以及内销共同驱动下同增15.05%至189.60万套，同时产品结构优化与单价提升使得沙发单价同增8.31%至7705.1港元。

床具收入33.98亿港元，同增50.08%，床具业务维持高增长，公司加速开店，期间新开床垫门店约800家，推动床垫业务快速放量。

智能家具部件产品收入22.20亿港元，同增52.02%。

内外销双轮驱动。

分地区看，2021/2022财年内销收入131.93亿港元，同增32.25%，其中线上收入28.26亿港元，同增29.07%，系公司积极布局新零售。

线下方面公司积极开店，全年新开门店1846家至5968家，驱动产品放量。

内销业务在线上线下共同发力下保持高增。

北美/欧洲及其他市场收入56.68/13.75亿港元，同增23.76%/56.80%，海外业务维持高增。

公司持续提升品牌力，加大与海外大客户合作，沙发销量快速提升。

费用情况稳定，期待后续盈利弹性。

2021/2022财年公司毛利率为36.71%，同增0.63pct，在原材料上升背景下逆势增长，主因公司为应对海运费上涨提升北美等市场产品价格。

期间费用率保持稳定。

在原材料与海运费价格上涨以及有效税率提升影响下净利率同降1.50pct至10.63%，期待疫情、原材料与海运费等因素影响减弱后盈利能力逐步修复。

看好公司在内外销市场继续发力。

内销端公司以功能沙发为核心产品，同时发展床具与定制家居业务，多品类协同发展有望提升客单值。

同时公司把控经销商质量，并持续赋能，有望通过产品与营销共同推动零售实力提升。

外销端公司继续提升品牌力，在传统零售与代工外加强线上等渠道拓展，未来有望维持稳健增长。

估值当前股本下，预计FY2023-2025每股收益分别为0.67/0.81/0.94港元；市盈率分别为12/10/8倍，维持买入评级。

评级面临的主要风险原材料价格波动、中美贸易摩擦加剧、新品类拓展不达预期。