兴业证券-搜于特-002503-供应链管理促公司收入继续高增长-180326

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        投资要点  
        公司发布2017年年报。2017年实现营业总收入183.3亿元，同比增长190.04%；实现归母净利润6.13亿元，同比增长69.43%；实现扣非归母净利润5.59亿元，同比增长58.48%。高增长延续。  
        点评：
        供应链管理业务促公司四季度收入继续延续高增长。公司四季度实现营业总收入57.59亿元（+150.95%），归母净利润0.95亿元（-30.33%），净利润增长减速可能与高基数、实施店铺去库存以及关停部分差劣店铺等措施、资金成本上升有关。  
        搜于特旗下供应链综合平台渐入佳境，前景巨大。公司于2015年正式提出"升级时尚生活产业综合服务提供商"的战略，目前搜于特的供应链管理和品牌管理业务进展良好。公司已经设立8家供应链管理项目子公司。2016年以来供应链业务促进公司收入持续高速增长，2017年供应链管理业务共实现营业收入148亿元，已经占收入80.68%，实现净利润4.62亿元，占比75.38%。未来规划仍然保持高速增长。从已设立的项目公司来看，搜于特的区域合作伙伴有着深厚的产业基础和丰富的业务资源，为公司供应链、品牌管理业务的开展奠定了关键基础，资源对接潜力巨大。另外公司2017年已经在南昌、东莞、武汉、设立3家品牌管理项目子公司，收入同样增长迅速。  
        服装行业供应链管理大有可为，搜于特占据主导者优势。我国是全球最大的服装市场，服装零售额近2万亿。产业倒金字塔格局明显，销售环节极为分散，CR10仅为8.9%。中小服装企业面临制造、库存、营销、资金"四大痛点"，供应链外包需求强烈。在线上渠道兴起的背景下，互联网服装企业供应链服务需求更为迫切。与纺织服装产业链中的生产商、贸易商以及传统物流企业相比，搜于特作为品牌商介入供应链服务有着天然优势。  
        投资策略。公司25亿定增资金到位将给公司打造服装供应链综合服务平台提供坚实资金基础，2016年底出台股权激励计划，业绩考核要求高，彰显管理层发展信心，预计未来供应链管理、品牌管理等业务仍将驱动公司业绩保持较高增长。我们调整盈利预测，预计2018年至2020年归母净利润为8.43、10.91、13.85亿元，EPS分别为0.27、0.35、0.44元，对应3月26日收盘价PE分别为18.0、13.9、11.0倍。估值相对未来增速具备吸引力，维持"审慎增持"评级。          
        风险提示：供应链平台现金流压力过大，服装行业需求下滑。