兴业证券-洋河股份-002304-梦放量助力增速换挡，省外推进拓发展空间-180503

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        事件：公司公布  17  年年报及  18  年一季报，17  年实现营收  199.18  亿元，同增15.92%，实现归属于上市公司股东的净利润  66.27  亿元，同增  13.73%，基本每股收益  4.4  元/股，拟每  10  股派  25.5  元，公司  18  年经营计划力争实现营收同增  20%以上。18  年一季报显示，实现营收  95.38  亿元，同增  25.68%，实现净利润  34.75  亿元，同增  26.69%，基本每股收益  2.31  元/股，预计  18  年  1-6  月份净利润变动幅度为  20%-30%。
        投资要点
        年报符合  预期，季报超预期，  梦放量、省外推进助力  公司  增速  换挡。17年以来公司加速趋势明显，17  年  Q1-18  年  Q1  单季度营收增速分别为10.9%、17.65%、19.55%、20.81%、25.68%。结合渠道及上市公司调研，我们认为公司加速增长主要系海天调整结束叠加梦放量、省外市场推进两方面原因：1）分产品看，受益江苏省内消费升级公司梦系列产品快速放量，17  年梦占收入比超过  20%，销售额增长约  50%，梦系列产品快速放量成为公司增长新引擎；2）分区域来看，公司省外拓展顺利推进，报告期内省外收入占比达到  46.63%，同比增速  20.13%，草根调研显示，占省外比重约  70%的新江苏市场增速在  20%-30%之间，公司省外市场顺利推进极大贡献公司业绩增长。我们认为，公司加速趋势能够保持并认为产品升级、省外拓展逻辑仍将延续，因为省内升级明显、省外市场难逢强劲对手，而强大营销实力更是公司战胜竞品的最大优势。
        现金流  持续改善，消费税  调整  基本到位。  。报告期内公司现金流持续改善，18  年  Q1  现金回款  84.49  亿元，同增  26.03%，较  17  年明显改善。账上预收款  14.68  亿元，同比增长  7.87%。公司消费税有两方面调整，一方面原由受托加工单位代缴的要重新调整会计科目计入税金及附加，一方面，消费税税基从  50%-70%，统一调整至  60%，消费税率要达到  12%。我们通过计算  17  年代缴部分和税金及附加中消费税项，整体消费税率约  9%。18  年  Q1税金及附加占收入比  16.21%，消费税调整基本到位。
        毛利率提升  系结构升级、厂  价  上调及会计科目调整所致，  费用  下降有效抵冲税率上调，  净利润  维持稳定。17  年公司毛利率较  16  年同比增  5.23pct  至  66.46%，18  年  Q1  公司毛利率跳升  13.56pct  至  74.79%，除像其他酒企结构升级、厂价上调等原因（梦系列占比在  17  年超过  20%），另一重要原因则是公司会计科目调整，公司消费税之前以代缴形式计入成本压低毛利率，本期改计入税金及附加，故  18  年  Q1  税金及附加同比增  956.24%。17  年销售费用率较  16  年提升  1.11pct至  11.99%，主要系广告促销费用投放加大，同比增长  47.5%，18  年  Q1  销售费用率降低  0.57pct  至  6.31%。17  年管理费用率降低  1.52pct  至  7.69%，18  年  Q1管理费用率降  1.09pct  至  4.95%。综上，广告费用率下降以及效率提升有效对冲税费调整，公司净利润率维持稳定，17  年净利润率同比降  0.64pct  至  33.27%，18  年  Q1  净利润率同比微增  0.29pct  至  36.44%。
        强营销保障  经营稳定增长，  产品  结构升级并不断放量叠加省外拓展，18    年  业绩开启  加速模式。公司以营销见长，在强营销能力推动下公司业绩稳定增长，在高端市场回暖，次高端快速升级、省外开拓顺利推进背景下，公司  16  年开始着手处理调整期遗留的海天产品老化、价格透明经销商利润薄、渠道库存高等问题，结合渠道调研情况看公司当前调整顺利完成：主打产品价格稳步上移（海天梦终端成交价有  5%-10%上升）、渠道库存更趋合理。随着省外体量占比提升、梦系列产品放量，更加之海天开始实现正增长，公司将在  18  年开启加速增长模式。消费税或短期影响公司利润率但不改变公司中长期逻辑。
        盈利  预测及投资建议：我们调整并添加  2020  年盈利预测，预计  18、19、20  年公司实现  EPS  分别为  5.45  元、6.86  元、8.19  元，维持“审慎增持”评级。
        风险提示  ：  宏观经济及  政策风险，市场系统性风险  ，  梦系列放量不达预期，省外拓展不达预期，海天系列调整不达预期，省内调整不达预期。