国信证券-康弘药业-002773-出海启临床，相期邈云汉-180525

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        事项：
        康弘药业公告：康柏西普正式启动美国  III  期临。2018  年  5  月  20  日，公司公告披露，子公司康弘生物于于近日于美国启动关于“一项多中心、双盲、随机、剂量范围试验，评估康柏西普眼用注射液治疗新生血管性年龄相关性黄斑变性患者的疗效和安全性”临床试验项目。该临床是与阿柏西普的头对头试验，主要终点是受试眼第36  周ETDRSBCVA  字符数得分较基线的平均变化。
        国信医药观点：1）临床成功是大概率事件。康柏西普和阿柏西普结构相似，并且在之前与雷珠单抗的对头试验中，阿柏西普和康柏西普都有非劣性的结果。相似的结构、相近的临床结果保证了康柏西普通过海外III  期临床是大概率事件。2）康柏西普预计2021-22  年在美国上市。参考阿柏西普在美国的临床试验和上市历程，III  期临床周期在2-3  年间，申请上市时间约为1  年，整个过程耗时3-4  年。由此估计康柏西普上市时间应在2021-22  年。3）性价比和依从性优势助康柏西普竞争百亿美元全球市场。眼科抗VEGF  药物在美国的渗透率远高于中国，两大药物阿柏西普（55.81  亿美元）和雷珠单抗（33.05  亿美元）17  年全球销售合计达88.86  亿美元，其中美国销售51.18  亿美元。康柏西普相比阿柏西普临床效果类似，但注射次数更少，患者依从性佳，且兼具性价比优势，上市后若有10%左右的市场份额，即5  亿美元以上。4）风险提示：海外临床进度不达预期、生物类似药上市降价风险。5）康柏西普海外临床保证长期增长，国内短期预期放量，维持“增持”评级。康柏西普进入医保以价换量，预期18-20  年保持40~50%复合增长；推进海外临床有望打开全球市场，预期21-22  年在美国上市保证业绩长期的增长。公司传统板块保持10%左右的增速；控制费用释放利润，共同支持业绩高增长。预计18-20  年净利润8.38/10.75/13.60  亿，EPS  1.24/1.59/2.02  元，对应当前股价PE  为44.3/34.5/27.3X，维持“增持”评级。
        评论：
        康柏西普海外临床成功概率较高
        康柏西普III  期临床是阿柏西普的头对头试验，目标是做非劣效，评估方式为采用ETDRS方法来评估第36  周最佳矫正视力（BCVA）较基线的变化。主要终点是受试眼第36  周ETDRS  BCVA  字符数得分较基线的平均变化。包括两个独立、相似的试验，每个试验计划入组约1140  名受试者，以1:1:1  的比例分组接受0.5  mg  康柏西普、1.0  mg  康柏西普和2.0  mg  阿柏西普的玻璃体腔注射。
        康柏西普和阿柏西普结构相似。康柏西普和阿柏西普均为受体Fc  融合蛋白，同为VEGF  受体的特定区域与人免疫球蛋白Fc  片段融合而成，不同的是阿柏西普采用了VEGFR1  的第2  区域和VEGFR2  的第3  区域，康柏西普比阿柏西普多了VEGFR2  的第4  区域。康柏西普和阿柏西普结构相似，分子性质和临床效果都类似，海外III  期临床成功是大概率事件。
        预计康柏西普2021-2022  年在美国上市
        康柏西普预计于2021-22  年在美国上市。阿柏西普用于申请上市的临床试验（VIEW-1  和VIEW-2，被试人数和试验设计与此次康柏西普试验相似。从III  期临床开始到阿柏西普获批上市大概用了4  年，由此估计康柏西普可能在2021  年底或2022  年上市。
        减少注射次数是眼科抗VEGF  药物的主要发展方向
        组合用药提升临床效果的努力均以失败告终。在雷珠单抗、阿柏西普在wAMD  适应症中取得不错的效果之后，再生元、诺华等试图通过与抗PDGFR-β单抗、抗Ang2  单抗、抗PDGF  药物等的组合用药来提升临床效果，但相比单独用药，联合用药并未表现出优势效果。可能原因一是阿柏西普单独用药临床效果就已经非常显著（12  个月维持视力的患者达95%），二可能是单独抑制VEGF-A  已足够达到抑制新生血管的作用（增加VEGF-B  靶点的阿柏西普和康柏西普并未体现相对于雷珠单抗的优越效果），故联合用药无法起到提升临床效果的作用。
        减少注射次数对眼科抗VEGF  药物非常重要。药物的晶状体内注射相当于一次小手术，且抗VEGF  药物每次注射之后患者会经历短暂的视力丧失，减少注射次数无疑会减少注射风险。另外，减少注射次数有助于减少患者负担，增加渗透率。目前，康柏西普是唯一验证可以每三个月注射一次的抗VEGF  药物，优于其他竞争者。
        诺华新药brolucizumab(RTH258)的III  期临床已经完成。诺华新药brolucizumab  是抗VEGF  的人源单抗片段，分子量仅为26kDa，小分子量可以使brolucizumab  注射时达到较高浓度，每次注射量可以达到6mg。在两项以阿柏西普做头对头的III  期临床试验（HAWK  和HARRIER）中，brolucizumab（6mg）和阿柏西普（3mg）前三个月每月注射一次，之后brolucizumab  每三月注射一次，阿柏西普每两月注射一次。试验结果表明，50%以上接受每三个月注射brolucizumab  的病人维持了视力。Brolucizumab可能于2019  年上市，成为康柏西普的竞争产品。
        罗氏/诺华开发长效雷珠单抗。罗氏/诺华开发的雷珠单抗长效释放系统（port  delivery  system）正在进行II  期临床，在此前进行的I  期临床中，雷珠单抗长效释放系统在12  个月的试验时间中表现出与每月注射雷珠单抗相近的结果。